张朝阳的威尼斯之旅:10亿红利背后的金融技术

张朝阳,他的韭菜畅游将被砍掉,已经花了两年多时间将畅游私有化。

2017年5月,张朝阳首次提出私有化计划:畅游市值约20亿美元,搜狐报价42.1美元/广告(前天股价约为40美元),相应的私有化估值为22亿美元,收购32%的小股东需要约7亿美元。

当时,这个已经私有化并回归a股市场的庞大网络正处于全盛时期,市值为1000亿元。

畅游和巨人在表现上并不逊色,甚至收入也比巨人高。然而,民营化市值只有100多亿元人民币,许多股东认为张朝阳的出价太低。

表面看来,搜狐今天再次抛出最新10美元/A张朝阳的威尼斯之旅:10亿红利背后的金融技术DS的私有化方案,较前日股价约5.92美元溢价了约70%。表面上,搜狐今天再次公布了最新的10美元/广告私有化计划,较前一天约5.92美元的股价溢价约70%。

但事实上,这一私有化计划低于两年多前的出价。

根据最新报价,畅游的私有化估值为5.3亿美元,搜狐只需要1.73亿美元(约合12亿元人民币)就可以收购畅游32.6%的少数股东。

考虑到2018年4月和2019年5月,畅游两年内共获得10亿美元股息,少数股东获得3.2亿美元股息。

假设私有化以10美元/广告的价格进行,中小股东将从出售股票和股息中获得约5亿美元,比两年前的计划回报率低近30%。

其主要原因是畅游的股价在过去两年大幅下跌:目前的股价比2017年5月下跌了约50%。

畅游的股价表现与其游戏产品老化和业绩下滑密切相关。

2016年至2018年,畅游的收入分别为5.25亿美元、5.8亿美元和4.86亿美元。除了2017年推出“天巴龙步”手游的短暂而轻微的业绩外,用户和业绩基本上都在持续下降。

2019年上半年,畅游的收入为2.42亿美元,净利润为5300万美元(不含净利润6800万美元)。

经过两年多的等待,张朝阳终于有机会以较低的成本涉足私有化。

畅游私有化张朝阳为什么要私有化畅游?张朝阳的搜狐是中国早期的互联网巨头。搜狐部门有三家美国上市公司:搜狐、畅游和搜狗。

然而,近年来,包括媒体、视频、房地产和畅游游戏业务在内的广告业务都呈下降趋势。只有腾讯成为最大股东的搜狗表现良好。然而,这三家上市公司的市值总和目前还不到30亿美元,搜狐在互联网领域早已边缘化。

畅游曾经是搜狐的绝对中流砥柱。

这家游戏公司的主要产品是“田龙八部”。这个生于2007年的段友很快成为张朝阳吸收资金的利器,推动了2009年昌友的上市,并在此后很长一段时间里贡献了搜狐一半的收入和大部分的利润。这是搜狐的“摇钱树”。

畅游在2013年达到顶峰,一度认为自己是仅次于腾讯和网易的第三大游戏巨头。

但是畅游没有走得更远。

据认为,张朝阳需要畅游为搜狐的创新转型贡献现金流,做一只放心的“奶牛”,所以畅游在游戏产品的研发上相对保守。

2013年后,田龙八步核心开发商、畅游CEO王涛曾通过大量投资和并购实施平台战略。加上管理问题,畅游在2014年遭受损失,导致王涛个人退出。

在畅游情况逆转的情况下,搜狗在2013年后得到腾讯的支持,转而出现在搜狐部门,并在2016年取代畅游成为搜狐最大的收入来源。2018年,搜索相关收入占搜狐收入的54%,而畅游的游戏收入仅占搜狐收入的20%。

但即便如此,搜狐控制的畅游仍然是张朝阳最依赖的利润来源:搜狐在畅游拥有高达68%的长期股权,但在搜狗只有33%。

2015年至2018年,畅游的净利润分别为2.13亿美元、1.45亿美元、1.09亿美元和8400万美元。尽管“自然衰落”,畅游仍然是搜狐最重要的摇钱树。

2016年底,畅游向母公司搜狐提供了10亿元贷款。畅游同意在贷款于2017年底到期后再延长一年。

这笔钱主要被搜狐用来经营畅游和搜狗以外的业务。

然而,畅游的游戏产品日益老化。

一只年老的摇钱树如何才能最大化它的价值?盛大、完美、巨人等。给出了答案:私有化并返回a股上市。

有些人把这张图片比作做牛排。

张朝阳的金融技术张朝阳对畅游和搜狗的控制主要是通过搜狐在这两家公司的持股——张朝阳也持有搜狗部分(现在为6.2%)股份——但搜狐的市值近年来一直很低。张朝阳一直不满意美国资本市场对搜狐的低估。因此,搜狐私有化的话题近年来备受关注。

搜狐早在2000年就在美国上市了。张朝阳长期以来只持有搜狐20%的股份——去年增至25.64%——尽管他是大股东,但他没有绝对控制权。前20名机构股东持有52.81%的股份。

早在2015年,当中国股市开始私有化时,张朝阳就开始计划资本流动。

2015年12月,张朝阳和第三方私募计划投资6亿美元变相增加搜狐。

根据当时的计划,假设顺利的张朝阳将实际控制搜狐约40%的股权,他对搜狐的控制权将大幅增加,这也被认为是当时搜狐私有化的“先兆”。

然而,到2016年6月,张朝阳增加持股的6亿美元计划被放弃。

直到去年4月底,张朝阳突然提议将搜狐母公司的注册地从特拉华州改为开曼。

美国特拉华州公司规定了相同的股份和权利,与董事会有更多权力的开曼公司(Cayman Company)是两种公司治理理念。张朝阳的举动也引起了外界的质疑:他是否想完全控制搜狐,从而推动搜狐私有化。

然而,尽管遭到反对,张朝阳最终还是实现了他的目标。

张朝阳加强对搜狐的控制正值畅游私有化的敏感时期,事实上为畅游清除了股东反对的隐患。

张朝阳似乎已经为畅游的私有化基金做好了准备。

2017年5月,就在张朝阳提出将畅游私有化之前,搜狐从平安银行获得了25亿元(约合4亿美元)的贷款。

信用期为三年。

2018年4月,搜狐还透露,招商银行向其提供了7亿元人民币的贷款。

但最终,张朝阳采取了一种更精明的方式:用畅游自己的钱将畅游私有化。

2018年4月底,畅游在不到10亿美元的现金中突然支付了5亿美元的巨额股息。

搜狐是68%的大股东,垄断了3.4亿美元。

到2019年5月底,畅游将获得5.03亿英镑的奖金,搜狐将获得3.37亿英镑。

搜狐在2017年底拥有13.68亿美元,但两年内仍从畅游支付了近6.8亿美元的股息。

在过去两年里,畅游公司分红10亿英镑后,多年积累的财务资源几乎被瓜分了。今年6月底,现金净额仅为2.17亿美元,净资产大幅下降:从2017年底的13.15亿美元降至2019年年中的3.75亿美元。

张朝阳分红丰厚后,一方面安抚了中小股东,缓解了民营化的压力;另一方面,他可以以不到1.8亿美元的价格购买中小股东持有的33%的股份,最后他实际上用畅游的钱买下了畅游。

然而,这也意味着长友必须在私有化后尽快重新上市融资。

从私有化前后到融资重新上市前,高额股息并不是独一无二的:例如,2015年退出美国并于2018年重返a股市场的迈瑞医疗(Mindray Medical),也支付了高达100亿元的意外股息,并在多年蚕食利润后在国内筹集了近60亿元。这种做法在国内被外界质疑为“剪韭菜”。

张智峰朝阳在把长友私有化后这么做了?我们拭目以待。

但无论畅游是重返a股还是在香港上市,该公司都将面临一个尴尬的局面:当多年保守的研发导致产品创新疲弱时,如何讲述一个让投资者信服的新故事?一次没有新故事的旅行就像一块被挤压到最后价值的牛排。

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